淘寶海味零食排行榜10強(海味零食產品)

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文章詳情介紹：

• 1,休閑零食行業專題報告：變化中的機遇，變革下的成長

休閑零食行業專題報告：變化中的機遇，變革下的成長

（報告出品方：光大證券）

復盤休閑食品行業發展，大致可以分為五個發展階段，亦是我國零食產業本土化 ——西化——再本土化的過程：

1990 年前：品類較少，傳統渠道為主。零食賽道發展初期，消費者消費能力 不高，對休閑食品的需求較弱。且工業化程度偏低的背景下，零食產品樣 式較為單壹，大多為糕點、糖果、瓜子等常見長保品類。主要在街邊小店、 批發市場等渠道出售。

1990-2000 年：外資品牌加速品類拓展。招商引資下，沃爾瑪、傢樂福等商 超連鎖業態進入我國，大量外國食品企業的薯片、威化餅幹等產品在我國 商超百貨陳列出售，國內零食品類獲得進壹步拓展。商超等線下渠道通過 滿足消費者對零食的沖動性消費需求，獲得快速發展。

2000-2012 年：本土品牌相繼發力。隨著我國經濟水平的逐步提昇，消費者 需求愈發多元化。民營零食企業差異化競爭下，鹵味、鹹味的本土化零食 獲得更多關註。休閑零食品類的豐富助力代工模式的出現，專註下遊布局 的零食渠道商應運而生。在城鎮化率提昇的背景下，連鎖業態獲得發展， 良品鋪子等自建渠道模式開始出現。

2012-2017 年：電商渠道迅速崛起。受益於電子商務和物流配送能力的快速 發展，電商渠道逐步成為休閑食品的重要銷售渠道。線上渠道雖舍棄了部 分即食消費的場景，但通過價格端優勢獲得青睞。流量成為企業規模提昇 的重要助推力，三隻松鼠等品牌依託線上渠道實現放量。

2017 年至今：多元化渠道布局。消費水平提昇下，消費者更為關註產品品質 及消費體驗，如以現炒為賣點的薛記炒貨獲得持續發展。零食企業從消費 者需求角度出發，在保障產品品質的基礎上，以品牌力為抓手，線上線下 多渠道協同布局。其中，兼顧性價比與便利性的零食專營係統作為新興渠 道助力零食企業獲取額外增量。

總結而言，休閑零食賽道的持續變革實際上是供應鏈與渠道分階段發展擬合的過 程。供應鏈的發展升級使得休閑食品的品類豐富優化，通過提供更適配的產品助 力不同渠道發展，滿足消費者階段性的差異化需求。供應鏈與渠道在不同階段的 搭配組合使得休閑食品下遊處於持續變化之中。

主要麵向年輕女性，具有沖動性消費特性。從需求端看，對比正餐食品，休閑食 品的消費頻次更高，沖動性消費、即食消費的屬性更強。消費者在消費過程中更 多是獲取精神上的滿足，而非飽腹性的基礎需求。從消費者畫像看，休閑零食的 主要目標人群為年輕女性。品類功能及目標對象造就了種類繁多、產品快速更叠、 消費忠誠度低、消費場景豐富的行業形態，對休閑食品企業的產品製造和渠道布 局提出了更高的要求。

休閑食品市場規模達千億，風味零食增速高於其他品類。根據歐睿數據，我國休 閑零食行業 2022 年終端銷售規模為 4823 億元，2017-2022 年復合增長率為 4.62%，整體呈穩健增長態勢。預計 2027 年終端銷售規模達 6196 億元， 2022-2027 年復合增長率為 5.14%。分品類看，休閑食品大致可分為甜食/冷凍 甜品/風味零食/餅幹、零食棒和果脯四大主要品類，2022 年終端銷售額分別為 948/523/2759/593 億 元 ， 2017-2022 年 復 合 增 長 率 分 別 為 -0.22%/+4.68%/+7.28%/+2.19%。各品類成熟度不同，增速表現亦有所分化。

風味零食為主要零食板塊，其下細分品類繁多。2022 年，風味零食銷售規模占 休閑零食行業規模的比例為 57%，且增速高於其他品類。對風味零食進壹步拆 分來看，主要分為堅果（2022 年終端銷售規模 363 億元，下同）、鹹味零食（含 薯片、膨化食品、米制品等，541 億元）、風味餅幹（145 億元）、爆米花（1.5 億元）、肉類零食（732 億元）、海味零食（173 億元）、其他風味零食（海苔、 辣條豆制品等，803 億元）等。風味零食成長性較高，各細分品類大多保持較高 增速。

休閑零食行業整體競爭格局分散，品類間集中度有所差異。從競爭格局的角度看， 休閑零食種類繁多，整體集中度不高，2022 年銷售規模 CR5 僅為 14.8%，龍頭 企業瑪氏市占率不足 4%。且休閑零食細分品類較多，品類間的較大差異導致各 行業的競爭格局不同，發展更為成熟的品類集中度相對更高。其中風味零食的競 爭格局分散，2022 年銷售規模 CR5 為 16.4%，對比甜食、冷凍甜品等品類，行 業集中度仍有較大提昇空間。

風味零食細分品類普遍成熟度較低，尚未出現絕對龍頭。從風味零食細分品類的 競爭格局看，爆米花品類市場較為成熟，2022 年銷售規模 CR5 達 77.9%，其他 品類市場集中度提昇空間仍存。其中堅果炒貨品類和鹹味零食品類因洽洽紅袋瓜 子、百事薯片等數十億體量的大單品存在，CR5 在 50%左右。肉類零食和海味 零食因品類標準化難度偏高，行業發展速度略緩，大單品體量在十余億量級， 2022 年行業龍頭銷售額的市占率分別為 4.6%/6.4%。

休閑零食呈現地域性差異。受地域環境、消費習慣等方麵因素的影響，各地區零 食品類呈現較大差異。產品的加工難度、標準化水平以及分銷半徑等多方麵因素 導致不同品類的休閑零食發展進程不同，規模體量及競爭格局亦有所差異。整體 來看，零食品類繁多，地域分布較為碎片化，且由於大多產品加工難度不高，品 類內競爭較為激烈。

不同品類零食間同樣存在競爭關係。隨著生產技術及物流的逐步發展，零食產品 亦打破地域限制，推進全國化布局。由於不同品類休閑零食的消費場景以及滿足 的消費者需求有壹定的相似之處，在品類內競爭的基礎上，不同品類之間同樣存 在競爭關係。整體來看，目前尚未出現領導整體風味零食行業的龍頭企業，當各 零食企業布局全國化的過程中，企業自身商業模式所帶來的競爭優勢值得關註。

麵向規模千億，品類繁多的大零食賽道，零食企業該如何提昇份額？我們認為， 影響消費者決策的三大核心要素為產品品質、產品價格及消費體驗感。不同經濟 周期下三要素的優先級不同，更能契合消費者當下需求的產品和渠道可獲得更快 發展，把握當下變化的企業可獲得階段性的高增長。基於休閑零食的行業空間和 品類屬性，我們從製造、產品及渠道三個維度考量各休閑零食企業采取不同商業 模式的成因，分析各自差異化的競爭優勢及發展動力。

2.1、 製造策略：重資產 or 輕資產模式

拆分產業鏈看，休閑食品多為上遊原材料采購、中遊生產倉儲、下遊麵向終端消 費者售賣的產業鏈模式。根據各企業在產業鏈中不同環節參與程度的不同，休閑 零食企業形成不同的商業模式。

食品企業自建生產線的成本收益比決定了企業對不同商業模式的選擇。原料產地 集中程度、加工工藝復雜程度、產品 SKU 數目規劃等最終引導企業選擇重資產 還是輕資產的商業模式。

自建工廠的生產模式前期投入較高，需通過大單品戰略釋放規模效益才能盈 利；供應鏈的深度參與疊加規模效應釋放，企業成本端控制力較強，可向 渠道讓予更多利潤，助力分銷網絡的搭建；對原材料和生產的把控進壹步 保障產品品質。

委託代工的生產模式前期投入較低，易於整合分散的上遊，不過缺乏對上遊的 掌控，無法獲得生產端的利潤，需要通過品類多元化提昇覆蓋麵；OEM 生 產方式決定進入壁壘低，護城河不顯著；多品類外包生產存在較大的食品 安全風險，對公司的質檢品控能力提出考驗。

重資產企業規模優勢明顯，輕資產企業更註重倉儲運輸。橫向對比各休閑零食企 業，自建產線類零食企業可承載較大的單品體量，如洽洽瓜子體量達 40 億元， 勁仔小魚幹單品體量為 10 億元。公司相應在生產及采購端具備壹定的規模優勢， 如洽洽 2020 年和 2021 年公司噸製造費用均呈下降態勢，2021 年單噸製造成本 同比減少 1.43%；勁仔小魚幹采購價格較其他魚幹品牌低 10%左右。委託代工 類企業 SKU 較多，如何高效運輸是企業關註的重要問題。良品鋪子和三隻松鼠 均設立多個配送中心，保證物流配送效率。

原材料價格波動對自建生產線企業影響較大。重資產企業深入產業鏈上遊，大單 品策略下單壹品類的原材料價格波動對企業成本端影響較大。市占率差異下，企 業應對原材料價格上漲的措施亦有所差異，如洽洽在袋裝瓜子市場的市占率達 50%左右，公司可通過提價順利轉嫁成本壓力。海味零食的競爭格局較為分散， 勁仔食品作為龍頭企業市占率僅為 6%左右，公司在提價方麵更為慎重。

洽洽食品：葵花籽原材料在洽洽的成本中占比達 50%以上，其采購價格的波 動直接影響公司利潤水平。洽洽采購季節為當年 10 月至次年 5 月，2021 年采購季瓜子采購價格同比提昇約 10%，公司對瓜子品類提價約 8%，有 效覆蓋部分成本，22Q2 毛利率同比減少 2.85Pct；22Q3 公司對瓜子品類 再次提價 4%，22Q3 公司毛利率環比提昇 4.84Pct，成本端壓力順利傳遞 至終端。22 年新壹輪采購季葵花籽價格較上年同期亦提昇約 10%，截至 2023 年春節前公司已采購 23 年用量的 60%左右；考慮較前次提價間隔較 短，公司直接提價的可能性較低，有望通過品規調整緩解成本壓力。

勁仔食品：公司核心大單品小魚幹的主要原材料為鳀魚幹，2019 年鳀魚幹在 營業成本中占比達 36%。公司采購節奏為每年四季度漁汛期大規模采購 6 個月庫存，後續庫存為日常小批量采購。2022 年新采購季鳀魚幹價格較上 年同期提昇約 10%，截至 2023 年春節前已采購約半年用量，預計對公司 上半年成本端造成壹定壓力。

甘源食品：棕櫚油為公司生產端重要輔料，約占公司總成本的 15%。21 年棕 櫚油采購均價同比上漲 43%；22H1 棕櫚油價格進壹步擡升，采購價同比 +49%，公司主營毛利率同比下滑 1.74Pct。22Q3 棕櫚油采購價環比下滑約 30%，公司成本端壓力有所緩解。截至 2023 年 3 月 17 日，棕櫚油價格已 從 22 年最高位 16371 元/噸回落至 7940 元/噸。我們預計 23 年棕櫚油價 格持續回落，公司有望進壹步釋放利潤彈性。

2.2、 產品策略：大單品 or 多品類模式

製造策略的不同帶來產品策略上的差異。重資產企業在產品生產方麵傾斜資源較 多，通常產品品類較少，核心單品體量較大。在單品類發展空間有限與新拓品類 前期投入較大的沖突下，重資產企業品類拓展更為謹慎。輕資產企業生產端無規 模優勢，通常需依靠多品類疊加提昇收入和利潤，此類零食企業品類繁多，且推 新頻率較高。

洽洽食品：公司聚焦國葵和堅果兩大核心品類，2021 年營收占比分別為 66%/23%，收入同比增長 6%/44%。國葵業務中經典紅袋瓜子增長穩健， 藍袋瓜子規模持續提昇，我們預計 2022 年含稅銷售額約達 13 億元。堅果 品類以每日堅果為主，我們預計每日堅果含稅銷售額約達 12 億元。

鹽津鋪子：公司梳理供應鏈，聚焦辣鹵零食（肉魚產品、豆制品、休閑素食）、 深海零食、烘焙、薯片、魔芋及果幹六大核心產品，縮減優化蜜餞炒貨等 其他品類，形成“三大兩中壹小”的產品結構，預計 2022 年大（烘焙、深 海零食、辣鹵零食）/中（薯片、魔芋）/小（果幹）單品體量分別為 6-8/3+/1-2 億元。

勁仔食品：公司以魚類零食為主，其他品類為輔。估計魚制品 2022 年單品體 量達 10 億級。各新品類增速較快，其中肉制品 2022 年可達億級體量；新 品鵪鶉蛋 22 年 9 月起月銷量已突破千萬元，23 年有望成為新億級單品。

甘源食品：公司在老三樣（青豌豆、瓜子仁、蠶豆）的基礎上，開發口味型堅 果並布局會員門店，同時公司於 2022 年布局河南工廠新品（薯片、米餅、 米酥、薄脆餅幹等）。老三樣均為過億級單品；口味型堅果持續提昇規模， 其中芥末夏威夷果 22 年估計實現近 2 億元銷售額；河南工廠新品經供應鏈 梳理後，已重新投產，其中薯片月銷量已突破千萬。

良品鋪子：公司產品品類繁多，主要可歸類為堅果炒貨、果幹果脯、肉類零食、 素食山珍、糖果糕點幾大品類。公司 SKU 達 1500 個，門店平均陳列 SKU 數量為 600-800 個，公司每年上新約 500 個 SKU，持續調整產品品類。其 中主要單品豬肉鋪 2022 年體量達 8 億元，酥脆薄餅達 3+億元，手撕麵包、 脆冬棗、山楂棒等亦為億級單品。

三隻松鼠：公司以堅果起傢，品類擴充後大致分為堅果、烘焙、肉制品、果幹、 綜合品類，產品 SKU 為 500 個左右。其中估計每日堅果 2022 年體量近 10 億元；夏威夷果、開心果、碧根果均為億級單品。

不同產品策略造成利潤及體量空間上的差異。拆分品類看，原材料品類及價格、 加工工藝難度及消費者心理價位是影響單品規模的主要因素。休閑零食品類較 多，各企業涉獵的細分品類各有不同。品類、渠道及體量上的差異造成各公司毛 利率的不同。對於自建生產線企業，規模效應下，營收占比較高的核心單品通常 毛利率更高。

餅幹糕點、辣條、飲料等品類原料以麵粉、水為主，供應充足且價格低廉穩定， 可製成粉末態或液態的加工過程使得產品生產標準化及自動化程度高，此 類產品通常具有較高毛利率且單品規模較大。

堅果炒貨類產品雖加工工藝簡單，但原料較依賴國外市場，原料成本較高。市 場產品同質化程度高，且消費者對瓜子花生等產品心理價位有限，故此類 產品毛利率偏低但單品體量較大。

肉類產品標準化程度低，加工工藝復雜，自動化程度較低造成壹定的生產壁壘， 此類產品毛利率偏低且單品規模有限。

產品升級+新品研發是企業主要產品端發展方向。休閑零食價格帶偏低，消費者 體驗新產品的成本較低。且消費者嘗新意願高，品牌粘性低，休閑食品的品類更 新叠代快，零食企業需不斷通過產品更新維持品牌活力，新品拓展是企業增長的 重要方向。

對於重資產企業，研發能力突出，已有大單品品類具備壹定的研發優勢及品類 認知，可以通過品類內的創新升級獲取增量。如洽洽在紅袋基礎上推出藍 袋係列，獲得 10 億+體量的增量。在每日堅果小黃袋基礎上產品創新，益 生菌和燕麥每日堅果 2021 年銷售額均突破 1 億元。

對於輕資產企業，產品品類繁多，且 OEM 模式下可整合上遊產業，根據消費 者偏好及時調整品規，如良品鋪子在核心產品穩健增長的基礎上每年會有 500 個左右的 SKU 上新，通過動態調整，優化各品類動銷表現。

2.3、 渠道策略：賣場商超 or 新渠道模式

2.3.1、休閑食品渠道空間廣，渠道走勢持續變化

線下為主線上為輔，渠道發展多元化。從渠道結構看，風味零食的銷售渠道大致 可以分為電商渠道、商超渠道、傳統雜貨店、便利店等渠道。根據歐睿數據統計， 受益於互聯網紅利，電商渠道銷售額從 2012 年起逐年遞增，2022 年占比估計 達 15.8%，已成為僅次於超市的第二大渠道。但近年來電商渠道占比提昇幅度 有所放緩，長期來看在休閑零食沖動性、便利性的購買屬性下，線下渠道將持續 占據主導地位。 線下渠道拆分來看，商超渠道為主要銷售渠道，2022 年占比估計為 46.3%，但 近年來受疫情影響，人流量下滑導致商超及賣場渠道銷售額占比均有所回落。食 品專賣店渠道銷售額占比略有提昇，整體來看，休閑零食的銷售渠道呈現多元化 發展態勢。

線下渠道業態多元，整體空間廣闊。從渠道空間來看，根據尼爾森數據，現代渠 道門店數量約 40 多萬傢，其中大賣場及連鎖超市占地麵積廣，數量較少。2021 年大賣場/連鎖超市/便利店數量分別為 0.3/5.3/9.3 萬傢。流通渠道合計約 500 萬傢，相較於現代渠道，食雜店麵積較小，選址靈活，開店成本更低。2021 年 大型/中型/小型食雜店門店數量分別為 111/180/201 萬傢。

製造策略及產品品類壹定程度上影響銷售模式。從企業角度出發，零食企業根據 自身產品標準化程度，產品銷售半徑及利潤空間，制定了差異化的渠道策略。如 洽洽瓜子標準化程度高，銷售半徑廣，公司可通過經銷商快速放量；但對於終端 售價更低的零食專營渠道，為避免亂價，公司在渠道選擇上更為謹慎。而鹽津鋪 子的烘焙、辣鹵類產品標準化程度弱於瓜子，可通過調整品規順利進入零食專營 渠道。

自建生產線的零食企業前期投入較大，需通過大單品戰略釋放規模效應，單品 的毛利空間較大。在渠道布局過程中，壹般通過經銷模式拉動規模。如洽洽食品通過經銷商網絡實現全國化布局；鹽津鋪子早期推進店中島+專櫃， 在商超渠道獲得成長。

委託代工模式的零食企業產品毛利率空間相對較低，考慮到與自建產線企業的 渠道競爭，疊加經銷渠道進場費/條碼費等費用高企的問題，此類企業大多 選擇線上渠道及線下自建渠道。如三隻松鼠通過線上渠道獲得快速放量； 良品鋪子通過直營+加盟門店迅速擴張。 對比我國不同業態門店數量及各零食企業覆蓋終端體量，休閑零食的渠道拓展仍 有較大的提昇空間。現階段各休閑零食企業仍處於渠道拓展、做大體量的階段。

消費能力及消費理唸的變化決定了渠道的變化。近年來，消費端對近場便捷消費 的需求提昇，且供給端供應鏈配送服務愈發完善，供需兩側雙向驅動銷售渠道變 革。大賣場人流量下滑，導致零售商更多轉向購物更便利、且能提供生鮮產品的 中小型業態門店。2021 年大賣場門店數量較 2019 年下滑 3.7%，同期大型連鎖 超市和便利店數量分別提昇 14.3%/22.3%。此類現代化連鎖業態向低線城市的 快速滲透亦帶動中大型食雜店升級，2021 年大型/中型食雜店門店數量較 2019 年分別提昇 8.0%/3.0%，小型食雜店數量減少 3.0%。

2.3.2、“渠道為王”的階段下，零食量販渠道的興起獲得更多關註

零食行業處於渠道競爭階段，當前紅利更多聚焦在零食專營係統。休閑食品產品 快速叠代，產業鏈重心更多在於渠道端。從百貨商場紅利到線上渠道的發展與流 量下滑，消費者不同時期需求的變化帶來渠道端的持續變革。近年來，疫情導致 消費者囤貨需求提昇，消費分化下更多群體對產品價格更為關註。零食專營渠道 可為消費者帶來更好購物體驗，提供高性價比產品；產品品質與購物體驗感的兼 顧使得零食量販門店獲得快速發展。

對比其他渠道，零食量販係統以低價為核心賣點，通過價格更低的水飲、品牌 零食吸引消費者，此類“硬通貨”產品便於消費者比價，助於門店樹立高 性價比的品牌形象。引流產品壹般占整體品類的 20%，毛利率僅為 10-15%。 零食量販係統的核心利潤來源於成本及售價更低的白牌產品，白牌產品壹 般占比 50%以上，毛利率在 25%左右。

對比傳統零食專賣門店，零食量販係統向終端讓渡更多利潤，渠道端周轉率更 高、費率更低。從單店模型看，零食量販係統門店麵積更廣、SKU 數量更 多，30-40 元的客單價低於高端零食門店 70 元的客單價，但更高的客單數 使得門店銷售額更高，各係統日均銷售額壹般在 1 萬元以上。從門店角度 看，零食量販係統在僅 18-20%的毛利率下仍有 8%的凈利率，主要係門店 大多分布在低線城市，租金費用及人工成本較低。從品牌方角度看，可供 給終端更低的價格主要係零食量販係統與廠商直接對接，沒有進場堆頭等 費用，規模采購下廠商亦願意給予更優惠的采購價格。不足 10%的毛利率 下仍能盈利，主要係零食量販係統非 ODM 模式，更註重選品，費用成本更 低；且總部集約化配送使得物流費用更低。

零食量販渠道的興起對不同渠道均造成壹定的分流，其中夫妻老婆店與零食量 販係統的地級分布、目標人群、消費場景更為相似。而更優的門店位置、 更全更低廉的產品、更現代化的門店形象使得零食量販係統對比夫妻老婆 店吸引力更強，造成的沖擊也更大。

零食專營渠道經過早期快速拓店，逐步向外埠市場布局。經過初步發展，零食量 販係統在局部地區已形成壹定規模，各頭部品牌基地市場已有較高飽和度，零食 很忙、老婆大人等頭部品牌相繼選擇停止核心區域的新開店動作。2023 年各零 食量販係統仍保持較高開店速度（如零食很忙/趙壹鳴/零食有鳴/陸小饞分別計 劃 23 年新開店 1000+/1000+/2000+/1000+傢門店），加速外埠市場布局。量 販零食係統仍有較多空白市場，各大品牌的大部分主要拓展區域各有差異。我們 預計 2023 年仍處於跑馬圈地、提昇各區域開店密度的階段。

渠道及產品結構導致各零食廠商前期對零食專營渠道態度有所差異，大單品戰 略且以流通渠道作為基本盤的零食企業對價盤更為看重，合作過程中相對 謹慎，洽洽及勁仔 2022 年在零食量販渠道的體量為 4000 萬左右。而鹽津、 甘源此類企業的品類相對較多，商超基本盤流量下滑的背景下對新渠道的 進入更為積極，月銷量均達千萬級以上。 零食量販係統對供應鏈要求較高，考慮到不同區域口味偏好的差異，全國化拓展 難度較大。不同零食量販品牌營銷方式相似程度較高，門店選址及租金較為關鍵， 不同品牌在基地市場已占有優勢位置。長期來看，我們預計個別零食量販品牌或 能成長為全國性龍頭企業，更多品牌呈區域割據的態勢。

差異化渠道為公司提供差異化價值。對不同渠道進行橫向對比，不同渠道的消費 環境、目標人群不同，渠道的利潤結構及附加效應亦有所差異。通過多元化的渠 道布局，企業可在品牌曝光、產品下沈、區域拓展等不同維度獲得提昇。我們認 為，零食專營渠道未來將與現有渠道共存，成為常態化的渠道類型之壹。

經銷渠道中，商超渠道有進場費、條碼費等費用，前期投入較大，渠道利潤也 高於流通渠道。但通過多個 SKU 的集中陳列可提昇品牌曝光度，帶動其他 渠道業績增長。如勁仔食品積極拓展現代渠道，帶動流通渠道收入增速從 22H1 的 8%提昇至 22Q1-Q3 的 10%。零食專營渠道為新興渠道，主打高 性價比，可助力公司切入下沈市場。

自建渠道中，直營渠道通常比加盟渠道有更高的毛利率，但是由於前期投入、 費用投放和人員體係問題，直營門店難以大規模復制；而加盟門店能夠幫 助公司節省投入，增加曝光度。所以零食企業傾向於通過直營門店彰顯品 牌，通過加盟模式業務擴張。如良品鋪子直營門店數量約為加盟門店數量 的 44%。

2.3.3、銷售渠道重塑，多元化布局助力企業發展

休閑零食企業大多處於區域性向全國化發展階段。從各企業的分地區收入占比來 看，大多零食企業的強勢區域收入占比較高，具有較明顯的區域特性。如鹽津鋪 子 2021 年 45%收入來自於華中地區，良品鋪子 2022H1 線下收入中 59%來自 於華中地區。在地域化向全國化發展的過程中，企業具備較強的自身成長性，拓 渠道與拓區域的雙向結合下，企業的發展空間普遍較大。

拓品類+拓渠道是休閑食品公司發展的主要方向。近年來，在銷售渠道重塑的背 景下，各休閑食品公司相繼通過改革轉型取得不同經營成效。休閑零食企業進入 擁抱新渠道、多元化布局的發展階段。

洽洽食品：公司持續推進渠道精耕，在通過堅果禮盒裝下沈低線城市的過程中， 積極布局生鮮店、煙酒店等瓜子未覆蓋的新渠道。2021 年新渠道的推進助 力公司堅果禮盒裝收入實現翻倍增長，三線及以下城市獲得進壹步開拓。 截至 2022 年末，新渠道終端數量已達 10 萬傢以上。

鹽津鋪子：公司已基本實現產品與渠道的結構性優化。通過供應鏈梳理，鹽津 鋪子有效降低生產成本，通過更高性價比產品切入零食專營、流通、新電 商渠道。其中零食專營渠道含稅月銷售額已達 4 千萬以上，結構占比超過 8%。鹽津鋪子是零食很忙的第壹供應商，約占其采購總量的 5%。

勁仔食品：公司 2021 年起豐富產品品規，積極開拓現代渠道。大包裝產品 2022 年前三季度收入同比實現翻倍增長，占比增至 31%；散裝產品收入同比增 長 90%+，占比約 8%。大包裝策略推進下，公司現代渠道（KA+BC+CVS） 的線下占比增至 30%。

甘源食品：公司通過口味型堅果與河南安陽工廠新品進壹步豐富產品品類，把 握現代渠道已有優勢，積極推進零食專營、高端會員店等渠道布局。公司 亦調整老三樣產品品規結構，以更低價格帶推進渠道下沈。目前公司在零 食量販渠道的產品品類以老三樣及花生為主。

2.4、 不同商業模式下運營效率的差異

不同零食企業的 ROE 在周轉能力和盈利能力的平衡下相差不多。輕資產零食企 業更註重周轉效率，受益於高周轉率和高杠桿，良品鋪子和三隻松鼠的資產周轉 率較高。重資產企業生產端利潤積累下凈利率較高，洽洽食品/鹽津鋪子/勁仔食 品/甘源食品的凈利率均高於良品鋪子/三隻松鼠。

渠道上的差異導致各休閑食品公司周轉率有所不同。從存貨周轉率看，鹽津鋪子 受直營（店中島）模式的影響，存貨周轉率高於純經銷的洽洽食品，但低於自建 門店的良品鋪子。從固定資產周轉率看，重資產企業（洽洽食品、鹽津鋪子、甘 源食品、勁仔食品）生產設備等投入較多，導致固定資產周轉率相對較低，輕資 產企業（良品鋪子、三隻松鼠）采用代工模式，固定資產規模較小，固定資產周 轉率相對較高。

重資產企業凈利率相對高於輕資產企業。從毛利率看，早期鹽津鋪子和甘源食品 以商超賣場渠道為主要銷售渠道，毛利率高於其他零食企業。從凈利率看，以線 上渠道為主的良品鋪子/三隻松鼠的平臺傭金、推廣費用較高，凈利率中樞在 4% 左右。而洽洽食品、甘源食品等企業在核心單品上具備壹定的規模效應和品牌效 應，拉高整體凈利率。

經營模式的不同亦帶來費用支出上的差異。銷售費用方麵，洽洽食品和勁仔食品 主要依託經銷商銷售，銷售費用率處於低位。從銷售費用具體構成看，鹽津鋪子 和甘源食品 2021 年主要通過店中島模式布局商超渠道，工資開支占比較高；主 要通過經銷模式銷售的洽洽食品廣宣費用較高；良品鋪子和三隻松鼠促銷推廣費 用較高。

3.1、 洽洽食品：經營穩健、轉嫁能力突出的細分龍頭

瓜子龍頭企業，拓展空間仍存。洽洽瓜子業務體量近 40 億元，袋裝瓜子品類中 市占率達 50%。為應對區域性小品牌的競爭，23 年公司計劃加大對葵大大、毛 嗑等副品牌的布局，預計可帶來 2-3 個億的增量。公司通過多年的線下渠道深耕， 已形成較高的銷售壁壘，終端覆蓋網點數量達 60 多萬傢。在產品延伸的支撐下， 依託於公司強大的線下營銷體係，渠道拓展仍為洽洽未來主要增長點。2023 年 公司將通過渠道精耕繼續推進弱勢市場開拓，目前百萬終端計劃中已錄入係統的 終端數量達 20 萬傢，2023 年有望增加至 30 萬傢。此外，23 年公司計劃將瓜子 及堅果品類相繼切入零食專營渠道，有望進壹步帶來收入端增量。 堅果協同助力發展，第二曲線潛力充足。洽洽選定“每日堅果”品類，主打送禮 屬性，在線下渠道市占率排名第壹。公司線下渠道優勢突出，可賦能堅果品類， 瓜子的原有渠道堅果已覆蓋 30%以上。此外，堅果通過生鮮店等新渠道的開拓、 “貼奶戰略”的推進及 23 年陸續進入零食專營渠道，有望進壹步打開渠道空間。 截至 2022 年末，新渠道收入占比約為 20%，終端數量已達 10 萬傢以上。2022Q3 公司對堅果禮盒換規格變相提價，拉動堅果品類毛利率提昇至 30%以上，凈利 率提昇至 5%-8%。2023 年堅果成本穩中略降，預計可貢獻壹定利潤增量。

上遊成本壓力仍存，亦有調節品規緩解壓力的可能。洽洽在產業上下遊均有較強 話語權。當上遊成本端出現價格波動，公司可通過提價順利將成本壓力轉移至終 端。2017 年以來，公司單噸成本價與單噸批發價的漲跌幅基本壹致。2022 年因 原輔材料及燃油動力價格上漲，公司成本端麵臨較大壓力，相繼於 21 年底和 22 年 8 月對葵花籽提價，22H1 對花生等其他小品類提價、對堅果換規格變相提價， 22Q3 公司毛利率環比改善。22Q4 公司進入新壹輪葵花籽采購季，葵花籽價格 亦提昇 10%，公司成本端持續承壓。 通過對 2022 及 2023 年成本端壓力進行對比分析，我們認為公司 23 年成本端 壓力小於 22 年。22 年食葵價格同比增長約 10%、油脂等輔料價格提昇、能源 動力成本較大幅度提昇、22H1 疫情影響下為拉動動銷提昇堅果返利力度，23 年雖食葵價格再次同比提昇約 10%，但輔料價格回落、堅果禮盒提價拉升堅果 品類毛利率至 30%以上。雖因提價間隔較短，公司對瓜子直接提價計劃相對謹 慎，但公司亦有通過品規調整緩解成本壓力的可能。

3.2、 鹽津鋪子：高性價比產品的全渠道拓展

深耕零食賽道多年，高市場敏銳度助力成長。鹽津鋪子成立於 2005 年，通過涼 果蜜餞切入休閑食品領域，後陸續布局豆制品、肉制品、堅果炒貨、烘焙糕點、 深海零食等多個品類，成長為全品類發展的零食企業。公司具備較強的渠道洞察 力：早期在商超快速發展的背景下，與沃爾瑪等直營商超簽訂合作，選用散裝包 裝契合渠道需求；2014 年線上渠道發展初期即設立電商子公司，主動探索新渠 道；2018 年起公司推進經銷渠道布局，推出“店中島”模式，通過商超渠道的 品牌建設，順利實現區域擴張；麵對商超紅利的弱化，2021 年起公司將店中島 變為成本更低的專櫃，推出定量裝及流通裝品規，加速網點下沈；同時優化供應 鏈，積極擁抱零食專營、抖快新電商渠道。 21 年及時調整，22 年初見成效。2018 年推進經銷布局以來，公司進入增長快 車道，2021 年公司實現營業收入 22.82 億元，同比增長 16.5%；2017-2021 年 收入 CAGR 達 32%。2021 年實現歸母凈利潤 1.51 億元，同比下降 37.7%； 2017-2021 年凈利潤 CAGR 為 23%。2021 年業績短期承壓，主要係公司優勢渠道現代商超人流量下滑，且受社區團購等新渠道沖擊較大。隨著公司積極調整， 產品、渠道多方位改革推動下，22Q2 和 22Q3 均實現 30%以上的收入增長，改 革成效初步顯現；根據業績快報披露，2022 年公司實現營業收入 28.94 億元， 同比增長 26.83%；實現歸母凈利潤 3.01 億元，同比增長 100%。

積極推進改革調整，多方位優化發展戰略。在新壹輪渠道變革中，公司引進多位 資深管理人員謀求戰略轉型。從製造、產品、渠道三個方麵積極改革：1）在從 定價更高的商超渠道轉向價格帶偏低的零食專營等渠道的過程中，公司梳理供應 鏈體係，降低生產成本，通過定量裝、流通裝、散裝等不同品規適配不同渠道。 2）優化產品結構，縮減 SKU 數量，聚焦五大核心品類。公司主打高性價比產品， 迎合消費者需求變化，目前已形成“三大兩中壹小”的產品結構，其中三類準大 單品體量達 6-8 億元，逐步向 10 億級大單品體量邁進。3）推進全渠道布局， 針對直營電商、散稱 BC、定量流通、電商、零食專營等多個不同渠道均采取差 異化策略，推進多渠道協同發展。

主動擁抱新渠道，多渠道快速發展。1）直營商超渠道：商超渠道有較強的品牌 曝光價值，亦是公司前期基本盤。為應對商超紅利式微，鹽津鋪子主動縮減 KA 賣場覆蓋數量，留存 2000 余傢表現較好門店，維持 KA 渠道相對穩定的經營表 現。2）散稱 BC 渠道：公司加大腰部腿部 BC 類超市布局，投放成本更低的專 櫃，截至 22 年末已投放超 6000 傢，對比全國可投放專櫃的 BC 超市數量（8-10 萬傢），仍有較大的發展空間。3）定量流通渠道：公司調整產品品規，選用 5 元價格帶的定量裝及 1-2 元價格帶的流通裝為主要抓手，推進終端下沈。4）零 食專營渠道：零食量販是公司大力布局的渠道之壹，作為首批擁抱新渠道的廠商， 鹽津已在零食係統實現快速放量，是零食係統頭部品牌“零食很忙”的第壹批次 供貨商（約占其采購總量的 5%），其他頭部零食係統均已實現合作，後續增量 主要來自於頭部品牌門店擴張及其他品牌新晉合作下的 SKU 數量增加。5）線上 渠道：公司註重新電商渠道布局，線上渠道中抖音/快手渠道結構占比達 50%以 上。22 年 10 月公司成立電商合夥人制度，進壹步提昇員工積極性，助力線上渠 道長遠發展。

3.3、 甘源食品：調整產品結構擁抱新渠道

籽類堅果頭部企業，持續拓品推進發展。甘源食品於 2006 年成立，早期成功打 造青豌豆、瓜子仁、蠶豆“老三樣”爆品，成為籽類細分的龍頭企業。2016 年 起公司豐富品類，推出花生、蘭花豆等多種新品。2020 年推出口味型堅果，進 軍樹堅果領域，其中芥末夏威夷果 2021 年在山姆走紅，成為甘源又壹爆款單品。 2022 年為推進渠道下沈，提昇經銷商拿貨積極性。公司在河南安陽工廠布局生 產薯片、米餅、米酥、薄脆餅幹等膨化類食品。從當前產品結構看，甘源食品品 類上主要分為傳統單品老三樣、口味型堅果、膨化酥類新品，其中老三樣收入占 比約 60%。 上市以來公司產品布局積極，業績穩健增長。2021 年公司實現營業收入 12.94 億元，同比增長 10.4%；2016-2021 年收入 CAGR 為 13%。2021 年實現歸母凈 利潤 1.54 億元，同比下降 14.3%；2016-2021 年凈利潤 CAGR 為 26%。2022 年前三季度公司實現營業收入 9.69 億元，同比+13.26%；實現歸母凈利潤 0.9 億元，同比+15.83%。經組織架構調整後，預計 2023 年改革成效有所顯現。

調整組織架構，激發員工動力。甘源早期組織架構劃分簡單，管理模式相對粗放， “大鍋飯”模式下員工積極性欠佳。2022H2 起公司逐步優化組織架構，根據渠 道將事業部細分為八個部門，外聘電商總監、流通總監、特渠總監等多位管理人 員；同時引入阿米巴考核機制，2023 年 1 月起對各渠道部門分開考核。隨著組 織架構調整推進，員工積極性有望進壹步提昇，助力渠道的加速拓展。 調整戰略，推進新渠道布局。渠道端，公司積極調整轉型，從過去商超為主的發 展模式轉向多渠道布局。零食專營、會員店、流通、電商等新渠道均有不同變革： 1）零食專營：公司著重開拓的新渠道，目前已與 17 傢零食專營係統合作，進 入近 30 個 SKU，月銷售額達千萬級以上。後續放量主要依託甘源自身進入 SKU 數量的增加+零食專營係統的快速拓店。2）會員店：在與山姆合作的基礎上， 推進與麥德龍、盒馬、Ole 等多個會員店的合作進程，進駐門店已達 500 余傢。 3）流通、電商渠道：外部引入新總監，重新組建團隊。2022 年雖有產品梳理及 組織架構的影響，渠道拓展不及預期，但 2023 年甘源在團隊建設及產品布局方 麵均已初步理順，助力後續全渠道放量。

成本壓力緩解，產能利用率提昇。公司主要輔料棕櫚油（成本占比 10%+）價格 自 2021 年起持續上漲，采購均價從 2020 年的 5850 元/噸提昇至 22H1 的 11330元/噸。22H2 起棕櫚油價格逐步回落，截至 23 年 3 月 13 日，棕櫚油市場價已 回落至 7997 元/噸，成本端壓力有所緩解。此外，河南新品早期對標商超渠道， 產品價格帶較高，產品規格及包裝樣式較多，生產效率受限。廠房設備折舊疊加 管理成本較高，低銷量下安陽工廠持續處於虧損狀態。22 年 9 月以來，河南新 品中薯片產品打磨完畢，10 月新增第二條產線，12 月在春節備貨助力下基本實 現盈虧平衡，23 年薯片有望新增第三條產線。考慮到薯片放量及米餅產品打磨 完畢後帶來的額外增量，23 年全年河南工廠有望實現盈虧平衡。

3.4、 勁仔食品：大包裝戰略開拓現代化渠道

小魚幹起傢，戰略改革步入新階段。勁仔食品成立於 2010 年，公司深耕休閑魚 制品品類二十余年，憑借“勁仔”這壹品牌形象成為風味魚制品細分市場的龍頭 企業。2020 年於深交所掛牌上市，成為“A 股魚類零食第壹股”。並於 2021 年由華文食品更名為勁仔食品，進壹步聚焦主品牌，提昇品牌知名度。2021 年 推出“大包裝策略”，通過整盒整袋裝品規切入現代渠道。公司渠道拓展順利， 22Q2 與 22Q3 收入增速均達 40%以上。23 年 2 月公司向實控人周勁鬆先生定 向發行 4790 萬股，募集資金 2.8 億元，主要用於生產研發及品牌建設，助力公 司長遠發展。 公司上市以來經營穩健，2022 年改革調整初步顯現，收入和凈利潤均實現較大 幅度提昇。2022 年公司實現營業收入 14.62 億元，同比增長 31.59%；2017-2022 年收入 CAGR 為 14%。2022 年實現歸母凈利潤 1.25 億元，同比增長 46.77%； 2017-2022 年凈利潤 CAGR 為 11%。

魚制品行業競爭格局分散，勁仔作為龍頭提昇空間廣闊。目前魚制品賽道處於快 速發展階段，2020 年休閑魚制品行業規模約為 200 億元，預計 2030 年可達 600 億元，CAGR 為 11.61%。魚制品早期受原料獲取、保質保鮮、去腥去頭去內臟 等加工技術限制，標準化生產難度較大，品類發展較緩，競爭格局分散。勁仔食 品具備先發優勢，在魚幹品類中處於龍頭地位，2022 年市占率達 10%以上，仍 有較大提昇空間。 渠道結構性變化帶來階段性高增長。公司此前以 1 元裝小包裝品規主打流通渠 道，品牌定位及影響力有所受限。2021 年推出大包裝品規，更契合現代渠道陳 列，公司亦推出散裝品規迎合商超渠道散裝陳列區，進壹步提高品牌曝光度。在 調整品規的基礎上，勁仔積極優化經銷商體係，吸納具備終端配送能力的經銷商。 在保持出廠價的基礎上，提高終端售價，增厚渠道利潤，增強經銷商推廣動力。 2022 年大包裝及散裝分別實現收入 4.4/1.4 億元，同比增長 76%/115%。大包 裝戰略推進下公司品牌勢能提昇，拉動小包裝產品收入實現雙位數增長。截至 2022 年末，小包裝/大包裝/散裝的占比分別為 60%/30%/10%。現代渠道 （KA+BC+CVS）占比已達 30%。2023 年大包裝+散裝占比有望提昇至 50%。

品類拓展+滲透率提昇助力長遠發展。勁仔具備較強的產品力，僅依託流通渠道 核心產品小魚幹已達近 10 億的單品體量，原有產品豆幹及肉幹均為億級單品。 對比流通渠道，現代渠道需要更豐富的 SKU 品類打造陳列麵，擴大品牌曝光程 度。勁仔在現代渠道突破的過程中進壹步豐富產品品類，推出鵪鶉蛋、魔芋、雞 爪等新品。其中鵪鶉蛋表現良好，2022 年 9 月起月銷量已穩定在千萬級以上， 2023 年預計成為又壹億級單品，長期來看有望成長為公司下壹個十億級單品。 此外，公司現有終端數量約為 20-30 萬傢，除表現較好的華東華南區域，華中市 場等相對弱勢區域已重新調整組織架構和經銷商團隊，共同承載公司增長目標。 整體來看，勁仔渠道滲透率仍有較大空間。 成本端短期承壓，規模效應拉動毛利率提昇。成本端公司主要原材料鳀魚幹占比 達 30%以上。22 年 9 月開始的新壹輪采購季鳀魚幹價格同比上漲約 10%，對整 體毛利率造成壹定影響。截至 23 年初，公司已采購儲備半年用量，魚幹價格仍 處於高位，預計 23H1 成本端有所承壓。產能方麵，公司建立平江（主要生產魚 制品和肉制品）、嶽陽（主要生產豆制品）兩大生產基地，持續優化產線。2022 年新增魚制品產能 4500 噸至 22500 噸，新品鵪鶉蛋和魔芋亦布局自有供應鏈， 進壹步保障 23 年供應。

3.5、 良品鋪子：自建渠道的全品類布局

著重發力線下，加速開店進程。疫情期間門店業態普遍承壓。但良品鋪子線下門 店體係成熟，憑借自身線上運營經驗打造私域會員體係，通過外賣平臺運營滿足 消費者居傢場景的消費需求，拉動門店業務增長。2022 年末門店同店收入表現 已恢復至 2019 年 90%，2023 年有望恢復至 2019 年水平。2023 年公司將進壹 步加強門店業務，加速拓店進程。預計 2023 年公司新開 1000 傢門店，考慮常 態閉店情況，預計凈增約 800 傢門店。目前公司門店結構為 40%購物中心門店， 40%社區及社區 mall 門店，20%校園店、景區店、交通樞紐店及影院店等店型， 預計 2023 年開店仍維持原有結構。 打造大店模型，引入更多品類。良品鋪子於 2022 年推出大店店型，對 15 傢老 店改造升級，打磨大店模型，已於 2023 年 3 月開設第壹傢大店，此後全部新開 門店均為大店店型。對比原有老店模型（門店麵積 60-80 平，SKU 數量 600-800，門店日均銷售額約 5000+元），大店店型的麵積更廣，品類更多（門店麵積 120+ 平，SKU 數量 1500+個），增加了咖啡、短保烘焙等新品類，拓寬了良品門店 的消費場景。新品類的消費頻次更高，消費粘性更強；可提昇顧客復購頻率同時 帶動其他品類銷售（預計大店日均銷售額達 1 萬元以上）。 推進零食專營渠道布局，自建+投資零食專營團隊。2022 年零食專營渠道飛速發 展，頭部品牌“零食很忙”門店數量已達 2000 多傢。零食專營係統主打極致性 價比，與良品的主要消費人群有所差異。良品鋪子積極擁抱新渠道，重新組建團 隊推出新品牌“零食頑傢”，截至 2023 年 2 月，零食頑傢已在湖北開設 4 傢門 店，預計 2023 年新開 500 傢門店。零食頑傢日均銷售額達壹萬元以上，單店模 型仍處於打磨階段，預計 2023 年底打磨完畢。此外，公司跟投零食量販頭部品 牌“趙壹鳴”，亦可能帶來壹定協同效應。

3.6、 三隻松鼠：戰略轉型的堅果線上龍頭

優化調整銷售結構，加大分銷布局。在電商紅利減退，疫情影響線下門店業務的 背景下，三隻松鼠主動推進戰略轉型升級。渠道方麵，公司過去線下門店業務發 展較為粗放，轉型調整下公司全麵暫停門店擴張，大力度關停業績不佳門店，著 重提昇單店盈利能力。截至 2022 年末，三隻松鼠門店數量約為 600 傢，預計 2023 年底門店調整完畢，剩余約 300-400 傢盈利能力較好門店。同時公司積極 推進經銷網絡搭建，截至 2022 年末三隻松鼠內部銷售人員團隊數量約為 300 人， 經銷商數量達 1000 傢。 切入供應鏈上遊，聚焦堅果主業。產品方麵，公司從多品類布局重新轉向聚焦堅 果品類，持續縮減 SKU 數量，對規模不足、盈利能力不強的品類停止銷售。目 前公司 SKU 數量已縮減至 500+個，數量達到相對穩定狀態。單品體量上，公司 擁有多個億級單品，其中大單品每日堅果體量近 10 億元，碧根果、夏威夷果、 開心果體量過億，芒果幹、草莓幹、零食禮包等均為大千萬級別的體量。生產端 公司著力延申產業鏈，相繼布局各堅果品類產能。三隻松鼠已於 2022 年 8/12 月分別投產每日堅果和夏威夷果，理論年最高產值分別約為 10/2-3 億元；公司 預計於 2023 年 4 月投產碧根果和開心果。

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）

精選報告來源：【未來智庫】。